市场的“鸽派转向”来得太快太突然 “确定性”成为最大的风险？

摘要： 　　来源：华尔街见闻　　进入11月美股出现大涨，显示出华尔街因为近期经济数据疲软，从之前认为高利率将会持续较长时间，转而相信美国经济将出现软着陆、美联储将很快降息。但分析认为，目...

　　来源：华尔街见闻

　　进入11月美股出现大涨，显示出华尔街因为近期经济数据疲软，从之前认为高利率将会持续较长时间，转而相信美国经济将出现软着陆、美联储将很快降息。但分析认为，目前的涨势背后隐藏着更深层次的问题，短期内难以解决。

　　投资者厌恶不确定性是华尔街的老生常谈。进入11月以来股市大涨，显示出华尔街的反应已经从对一件事完全肯定，转向对相反事情相当确定，导致市场在没有足够证据的基础上发生剧烈波动。但有分析认为，目前的涨势背后隐藏着更深层次的问题，短期内难以解决。

　　本周的通胀数据标志着市场叙事再次转变，表现为对一些良好的通胀数据发生了过度反应。从某种程度上来说，市场的表现符合预期：通胀低于预期，因此债券收益率下跌，股价上涨，尤其是那些受利率影响最大的股票。

　　但是，市场波动的规模与实际情况脱节。核心通胀率环比涨幅为0.23%，低于华尔街预期的0.3%。通胀率同比增3.2%，也低于预期的3.3%。这虽然确实是好消息，但显然还不足以解释罗素2000指数暴涨5.4%，甚至标普500指数上涨1.9%的原因。

　　美股周二的走势标志着市场叙事的转变，从认为利率将长期走高转变为认定经济将软着陆和降息。此前那些因为连续两周经济数据疲软，而导致坚信美联储必须保持鹰派立场以对抗通胀的投资者，如今已经放弃这一观点。空头回补加剧了涨幅，标普指数经历了去年十月以来最佳的两周表现。

　　分析师认为，这种过度反应屡见不鲜。Fidelity International分析师说，从基本面来看，经济周期的变更仍然缓慢，因为加息并未造成大规模的经济放缓，但从市场叙事的角度看变动非常快。

　　德意志银行分析师则表示自2021年以来，市场曾六次预期美联储将转向鸽派，但这些预期最终都出现反转。当然，这次有可能情况不同，这取决于经济数据是否继续保持疲弱、通胀率是否继续走低。

　　但是分析认为，在此次市场叙事快速变化的背后，隐藏着更深层次的问题，而且这一问题未必能够在短期内解决。

　　首先是经济波动。此前，英国国债暴雷、大银行违约等已经证明，突发会导致通胀率和债券收益率发生剧烈变动，而未来发生更多地缘政治冲突和金融突发问题是完全可能的。

　　这将导致债券收益率继续剧烈波动，进而对股市和其他资产造成严重影响。数据显示，过去一年以来美国国债收益率的平均波动，是除了2000年互联网泡沫以及2008年金融危机时期之外最高的。

　　第二个问题在于从经济趋势推断市场走势，经济软着陆意味着利率降低、债券收益率降低、股市走高，硬着陆则意味着利率和债券收益率降低，股市也同时走低。而所谓“不着陆”的理论曾在今年夏天短暂流行，意味着高利率、高债券收益率的情况下，长期强劲的经济增长会推高企业利润，进而让股市走高。

　　目前，美联储已经从此前的硬着陆预期转为软着陆，但软着陆仍然意味着经济放缓，而且也很容易看到经济疲弱是如何转变为衰退的。

　　最后一个问题则是长期经济预期的极大不确定性。目前经济是否会发生代际变革，即转变为长期高利率环境下的同时仍然更多地担心通胀，或者经济是否会回到疫情前的状况，即低利率环境下央行的主要担忧为通缩，目前尚不得而知。

　　分析认为，长期高利率是可能的，因为目前世界正处于逆全球化趋势中，从过去无***的外国劳工及资金供应转变为劳工和储蓄稀缺、成本上升的情况，各国更加注重国内。在这种情况下，未来各国可能大幅提洁能源和本土化投资，尤其是提高支出、债以及增加军费意味着竞争更多储蓄并导致利率上升。

　　人工智能或许可以帮助提高劳动生产率，但这仍会导致长期利率的提升。不过，与此相抵消的是债务积压会抑制通货膨胀，这使个人和公司不太愿意借款和消费。此外，2010年代帮助保持低通胀率的技术发展仍在持续。

　　因此，最新的“软着陆”叙事可能会持续一段时间，因为它会受到任何经济疲软迹象的支持，而之前的加息已经开始对经济产生影响。

　　财经博客ZeroHedge也发文表示，笃信通胀降低的情况下实现经济软着陆、催动股市上涨可能是在做梦。此前美联储预计，在失业率攀升到至少4.1%以前，劳工市场不会实现均衡；虽然失业率上月意外走高，今年平均仍仅有3.6%，距离均衡水平还差很远。美联储鲍威尔此前就曾警告，要当心通胀率走势出现动作，尤其是经济仍然坚韧的情况下。

　　因此，鉴于疫情后劳工需求依然旺盛，进而深刻影响通胀率，美联储不太可能有能力让经济实现软着陆，因为经济保持坚韧的时间越长，打击通胀之旅的最后一里路也就越长，硬着陆的风险就会更高。但目前，股市仍未接受这种叙事。

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